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下一个十年,看中国半导体材料行业弯道超车

     发布时间:2020年01月09日 14:45

2011年10月,德国最大的太阳能公司Solar World向美国商务部提交了一份专门针对75家中国光伏企业的“反倾销反补贴”调查申请。由于产能过剩,当时国内光伏企业的业绩已经哀鸿遍野。若“双反”一开,必然雪上加霜,整个行业都会被推到了悬崖边缘。
 
然而出乎所有人意料的是,中国的光伏行业不但顽强地活了下来,而且在不到十年的时间里,以超过100%的年均增长率为中国打造了又一个世界级产业。国内光伏和锂电行业的崛起,共同特征都是弯道超车——基于“补贴”这个弯道,当国内龙头企业在全球范围内具备核心竞争力之后,“退补”出清,带来了龙头集中度的提升。而根据国泰君安产业研究中心的判断,未来十年,芯片国产化将是国内半导体企业最大的弯道。
 
光伏,战“隆”在野,战略选择决定企业优势
 
在当年单晶多晶技术路线之争打得火热之际,看准行业的方向或许并不困难,但隆基能够持续坚持战略选择,而且在遇到下游组件厂商阻力时,以极高的战略执行力将产业链拓展至下游单晶组件,引领PERC技术成为主流,最终打败了历史上的“亚洲硅王”保利协鑫,完成产业链一体化,这实属不易。
 
晶硅路线是未来十年的主流光伏技术路线,相对薄膜路线具有投资成本低、产业基础稳定、产业化前景广阔等优势;单晶路线与多晶路线相比具备可持续发展优势,其生产工艺和技术门槛高,对区域布局要求高,高转化效率所带来的度电成本降低空间大;聚光电池技术路线和物理法多晶硅短期缺乏产业发展前景。
 
同时,上下游的交易成本在成本中所占比重较低,多领域投资和垂直一体化模式对企业资源能力和风险承担能力要求偏高,鉴于这些分析基础,隆基股份在主要光伏企业进行垂直一体化扩张时仍坚持专业化战略定位,取得了单晶领域技术、成本等多方面的领先优势。
 
尽管外界对光伏产业多年来的政府补贴议论纷纭,但我们坚持认为,补贴成就不了世界级的企业,是敏锐的技术觉察能力、强大的整合执行能力,以及坚定的战略选择能力成就了隆基。
 
产业链培育成就锂电行业的宁德时代
 
2010年,我们刚刚开始研究锂电的时候,基于日韩的历史经验,认为材料环节是技术壁垒最高、盈利能力最强的环节,技术突破能力是我们当年衡量企业核心竞争力的最重要标准。
 
然而经历了锂电行业高速成长的10年再回头看,当年我们重点推荐的具备高技术壁垒的佛塑科技因为隔膜子公司的激励问题销声匿迹,江苏国泰和杉杉股份因为多元化的问题竞争力也已大不如前,新宙邦、当升科技虽然仍是子行业龙头,但市值和盈利增速远远弱于行业整体,反而是当年我们认为最没有技术壁垒的电芯和组件环节,出现了一家具备全球竞争力的独角兽——宁德时代。
 
全球新能源汽车销量从2011年的5.1万辆增长至2018年的237万辆,增长超过40倍,GAGR达到73%,而宁德时代在2014-2018年的装机量和收入的增长远超行业,考虑降价因素,收入的年复合增速仍然超过200%。与此同时,由于下游汽车对于稳定性、均一性要求高,成本和生产的管控能力是锂电电芯企业的核心竞争力,规模化带来的成本优势成了天然的壁垒。
 
不过比先发和规模优势更重要的,是宁德时代在设备和材料的国产化培育方面做的大量工作。宁德成功培育了大批本土供应商,让动力电池上游的国产化率超过80%,这也让其对产业链资源有了极强的控制能力。
 
如果从长周期视角来看,赛道的好坏、商业模式的优劣,就如同杜邦分析里面的杠杆率一样,是个内生变量。而一家优秀的公司,可以改变整个产业链的竞争格局。它竞争优势的外在体现可能是优秀的供应商管控能力、优秀的生产管理,以及大规模研发团队带来的高速技术迭代,内在体现很可能是创始人的愿景情怀、用人之道,以及与之相匹配的激励体系和制度。
 
半导体材料历史是否正在重演?
 
历史上光伏、锂电的弯道是补贴和退补,通过惨烈地市场化竞争,找出具备全球竞争力的龙头企业,颠覆了整条产业链的竞争格局。而由于面板和半导体的资本开支强度远远高于光伏和锂电,半导体行业的弯道则体现在大基金和国家队的投资上,从而实现产能转移。
 
半导体材料主要分为晶圆制造材料和封装材料,其中晶圆制造材料包括硅片(37%)、光刻胶、光刻胶配套试剂、湿电子化学品、电子气体、 CMP 抛光材料、以及靶材等;芯片封装材料包括封装基板(39%)、引线框架、树脂、键合丝、锡球、以及电镀液等。可以看出,和光伏锂电不同,半导体材料是半导体产业链中细分领域最多的环节,且技术路径相去甚远,材料成本合计占比仅10%。
 
不过有失必有得。与光伏产业的野蛮生长不一样的是,半导体产业的下游由国家主导,因此竞争格局相对稳定,这也让半导体材料企业拥有更大的发展空间。我们认为,材料企业的核心不单单基于研发,更多在于满足客户多样性的需求,帮助客户成长,因此降成本、改进工艺都是好的盈利模式,基于客户需求出发的技术服务能力将成为企业成长的驱动力。
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